Por Claudio Luis de MirandaLa disciplina regulatoria del mercado de créditos de carbono en Brasil, finalmente, se inició a través del Decreto N° 11.075/22.La iniciativa, que brinda seguridad jurídica e incentiva el desarrollo de este mercado, sin embargo, plantea algunas cuestiones que deben mejorarse.Un punto importante —y aún poco explorado por los especialistas en la materia— es la posibilidad de clasificar los bienes mencionados en el citado decreto en la categoría de valores mobiliarios, atribuyéndoles en consecuencia la disciplina de la Ley N° , normativa y sancionadora de los Valores y Comisión de Cambio (CVM).En efecto, al definir el objeto del decreto, el artículo 2 de este diploma legal establece que:"Artículo 2. Para los efectos de lo dispuesto en este Decreto, se consideran: I - bono de carbono - activo financiero, ambiental, transferible, que representa la reducción o remoción de una tonelada de dióxido de carbono equivalente, que haya sido reconocida y emitida como crédito en el mercado voluntario o regulado; II - crédito metano - activo financiero, ambiental, transferible, que representa la reducción o remoción de una tonelada de metano, que haya sido reconocido y emitido como crédito en el mercado voluntario o regulado; III - crédito certificado de reducción de emisiones - crédito de carbono que ha sido registrado en el Sinare; [...] XI - unidad de reserva de carbono - activo financiero, ambiental, transferible que representa el mantenimiento o almacenamiento de una tonelada de dióxido de carbono equivalente, entendida así toda forma de almacenamiento de carbono , distintos de los gases de efecto invernadero, presentes en la atmósfera".Se verifica que el encuadre del "crédito" como activo es indiscutible, funcionando como un bien jurídico, sujeto a intercambio y, por representar valores, capaz de circular en el mercado, favoreciendo el desarrollo de un ambiente favorable para sus negociaciones.Sin embargo, no se hace referencia al tipo de activo del que formaría parte dicho crédito o si sería un valor.Es importante señalar que la disciplina de la materia no fue agotada por el Decreto N° 11.075/22, con referencia expresa a la regulación que se hará sobre la materia por acto conjunto de los Ministros de Estado de Medio Ambiente y Economía sin , sin embargo, refiriéndose directamente a la CVM como parte de ese reglamento.Aun así, el debate sobre su calificación como valor puede llevarse a cabo con base en los elementos ya disponibles sobre el tema.El tema en cuestión ya ha sido objeto de consideración por parte del órgano colegiado de la autarquía en precedentes, dentro de los cuales la caracterización de los Certificados de Reducción de Emisiones (CERs) -comúnmente llamados "bonos de carbono"- como contratos de inversión colectiva, a la luz de las Artículo 2, IX, Ley N° 6.385/76.Breve relato del precedente En los términos de la votación del entonces director de la CVM, Otávio Yazbek, en el proceso administrativo CVM nº RJ2009/6346 [1] , los CERs pueden ser entendidos como valores resultantes de la adopción por países con menos objetivos rígidos para la reducción de emisiones de carbono, gases de efecto invernadero, a partir de proyectos para reducir o eliminar estos gases en sus territorios, dando lugar a créditos que pueden ser adquiridos por países con objetivos más estrictos para alcanzarlos.Al tratarse de un mecanismo desarrollado al amparo del Protocolo de Kioto, su implementación práctica ha generado, en los distintos países signatarios, dudas sobre la definición legal y regulatoria del valor, especialmente al considerar su negociabilidad en el mercado.En Brasil, el tema permeó, principalmente, la posibilidad de que este título sea clasificado como título sujeto a la Ley nº 6.385/76 y las actividades de inspección y regulación por parte de la CVM, discutiéndose su clasificación como derivado o convenio colectivo de inversión.El precedente en cuestión eliminó de inmediato la caracterización de este instrumento como un derivado [2] y pasó a examinar su calificación como contrato de inversión colectiva, concluyendo además que el contenido del CER no era adecuado para este concepto.En esa línea, el director ponente comparó la situación de este instrumento con la verificada en el ámbito de los Certificados de Crédito Bancarios (CCB) y Certificados de Potencial Adicional de Construcción (Cepacs), concluyendo “que si en el caso de los CEPAC o CCB se posible, dadas las condiciones concretas, caracterizar esos instrumentos como valores, no se puede hacer lo mismo con los créditos de carbono”, con base en las siguientes justificaciones:“Primero, porque aquí se trata de valores 'canjeables' (destinados a ser rescatados en cierto tipo de bien o derecho, como se explicó anteriormente) y no de instrumentos generadores de ingresos financieros en sí mismos. En el Proceso CVM nº RJ 2003/499, la línea adoptada por el director informante fue diferente, adoptando la interpretación de que la existencia de un mercado secundario, en el que los valores pueden venderse con ganancia, permitiría reconocer el carácter rentable de los instrumentos. , estando directamente relacionado con su naturaleza como instrumento de inversión. En segundo lugar, y para distanciar los créditos de carbono de las Cepacs, reforzando -ahora de manera marcada- el punto anterior, cabe señalar que, una vez emitidos, los CERs nacen desvinculados de la agente que implementó el proyecto MDL correspondiente, y no son oponibles a éste. En otras palabras, todos los créditos de carbono emitenterminan siendo fungibles entre sí.Por lo tanto, no es necesario hablar de esas relaciones de 'participación, asociación o remuneración'.Este punto está bien destacado en el Memorándum que respalda esta votación.El hecho es que, (i) no existe vinculación, por la adquisición de un CER, entre el adquirente de este y el agente económico que implementó el proyecto MDL;y (ii) los CERs no están destinados a materializar una inversión propiamente financiera, no es necesario hablar de la caracterización de los propios créditos de carbono como valores, también en virtud del inciso IX del art.2 de la Ley N° 6.385/76”.El antecedente mencionado, en definitiva, tiende a concluir que los créditos de carbono no son considerados contratos de inversión colectiva porque no son instrumentos generadores de ingresos financieros per se.Sin embargo, es importante enfatizar que esta comprensión debe evaluarse a la luz de cada caso específico.Una de las razones deducidas en el voto del relator para rechazar la caracterización de los créditos de carbono como un valor, vale recordar, fue “no estar destinados a los CERs para materializar una inversión financiera propiamente dicha”, sin embargo, el artículo 2 del Decreto considera que el carbono crédito como activo financiero.Además de este hecho, ha habido iniciativas recientes destinadas a crear intercambios específicos para el comercio de créditos de carbono [3], haciendo que este activo financiero pueda incorporar una inversión por derecho propio.Hay plataformas que conectan a personas que quieren comprar bonos de carbono con otras que quieren venderlos.En este caso, a pesar de utilizar una plataforma pública, se entiende que serían negociaciones bilaterales, no abiertas a la economía popular.Dicho esto, a pesar de la comprensión objetiva de que no se trata de un valor, la calificación efectiva dependerá del análisis caso por caso de cada crédito, incluso en cuanto a la forma y lugar en que puede ser negociado.Conclusiones El Decreto N° 11.075/22 buscó regular el mercado de bonos de carbono en Brasil, definiendo cuáles serían las pautas básicas para su caracterización y configuración.El decreto, sin embargo, no agota la disciplina jurídica de la materia, ya sea porque deja margen al Poder Ejecutivo para la regulación detallada de su contenido (ver artículo 8 del Decreto), o porque deja abiertas cuestiones importantes sobre el tema.En cuanto a la caracterización, o no, de este bien como título valor (contrato de inversión colectiva), a la luz del artículo 2, IX, Ley N° - si se mantiene vigente el entendimiento de la CVM, eliminando su calificación, a priori, en este categoría jurídica correspondiente.Es importante señalar, sin embargo, que el análisis para efectos de la categorización del valor, involucrando la atracción o no, de la fiscalización y regulación de la CVM es caso por caso, variando de valor a valor, por lo que , dependiendo de las características específicas de cada emisión y para su negociación, la conclusión anterior podrá ser modificada.Por lo tanto, se recomienda que el asunto sea tratado adecuadamente, con la actualización de la posición de la CVM sobre la materia, a la luz de las nuevas características aportadas al tema por el Decreto N° 11.075/22, confrontando tales análisis con la realidad del Brasil. mercado de capitales, a través del análisis empírico de cada valor y los impactos potenciales en el mercado.[1] BRASIL.Comisión de Valores y Bolsa (CVM).Proceso CVM N° RJ 2009/6346.Relator: Superintendencia de Desarrollo de Mercados (SDM).Fecha de sentencia: 7 de julio.2009[2] A modo de síntesis, se reproduce a continuación la justificación de esta conclusión: “En términos muy generales -y observando las diferencias que pueden surgir al hablar de instrumentos concretos- esta es la lógica que rige la aparición de los instrumentos derivados, no sólo de cobertura , sino también para la especulación, que es otro posible propósito de tales operaciones. Ahora bien, decir que un determinado instrumento es un derivado, entonces, se refiere, al menos, a ese proceso de formación de precios. En ese sentido, entiendo que los bonos de carbono tienen nada que ver con derivados Si son instrumentos 'canjeables', en el sentido de que pueden transformarse en un cierto tipo de ventaja económica concreta, no son derivados, sino los activos en sí mismos: no hay un activo subyacente, con el subyacente activos que se están negociando. Otra cosa sucedería si estuviéramos hablando aquí de opciones de créditos de carbono, por ejemplo. Ni que decir tiene que, al contrario de lo que tienenComo afirman algunos autores, tampoco es adecuado hablar de fines de cobertura cuando se trata de este tipo de activo tan peculiar.Esto se debe a que un agente compra bonos de carbono, como hemos visto, porque la legislación o regulación pertinente le permite utilizar este tipo de activos como un medio alternativo para cumplir con un determinado tipo de obligación.La cobertura no es el enfoque aquí, y me gustaría enfatizar este punto en vista de la facilidad con la que tal concepto (que tiene un contenido técnico y cuyo uso produce efectos importantes), ha sido adoptado en los últimos tiempos, a menudo sin mayor rigor. .Entiendo, por lo tanto, que los bonos de carbono no son instrumentos derivados, y no pueden ser considerados valores para los efectos de los incisos VII y VIII del art.2 de la Ley N° 6.385/76" (BRASIL. Comisión de Bolsa y Valores (CVM). Proceso CVM N° RJ2009/6346. Relator: Superintendencia de Desarrollo de Mercados (SDM). Fecha de Sentencia: 7 de julio de 2009. Voto del Director Otavio Yazbek , pág. 3).[3] En este sentido, se destaca la iniciativa que está desarrollando el estado de Río de Janeiro para crear una Bolsa de Créditos de Carbono (https://agenciabrasil.ebc.com.br/economia/noticia/2022- 03/rio-tera -intercambio-de-valores-por-compra-de-créditos-de-carbono)Cláudio Luiz de Miranda es estudiante de Doctorado y Magíster en Derecho Empresarial de la Universidad del Estado de Rio de Janeiro (Uerj), profesor invitado en la Escola da Magistratura do Estado do Rio de Janeiro (Emerj) y otras instituciones de educación superior y socio responsable del área de Mercado Corporativo y de Capitales de Chalfin, Goldberg y Vainboim Advogados.Revista Asesor Legal, 30 de junio de 2022, 15:16Ramos da Silva: Decreto federal sobre mercado de carbonoElvis Rosseti: Mercado de carbono y nuevos negocios en agronegociosHenrique Manfrenato: El orden ambiental internacionalOpinión: Inclusión de bosque para beneficio fiscal del productor